关于私募股权在苏州工业园区发展状况的研究

　　摘要：私募股权投资基金是通过私募形式对非上市企业进行权益性投资，投资者按照其出资份额分享投资收益，承担投资风险的。随着我国金融改革步伐的加快，私募股权得到了蓬勃发展，同时也暴露出很多问题。本文在对私募股权投资基金概念、组织形式进行相关界定的基础上，指出有限合伙制将是未来私募股权的发展主流。接下来主要以苏州工业园区沙湖创投中心为例进行实证分析，重点指出发展私募股权基金在现实法律运行中存在的困境。最后结合苏州工业园区私募股权发展现状，提出了对私募股权加强法律规制的一些建议。

　　关键词：私募股权;苏州工业园区;法律规制

　　一、私募股权投资基金理论基础探源

　　(一)私募股权投资基金概念

　　私募股权投资基金(Private Equity Fund)，指相对于公开上市(Public Offering)募集的资本而言的。对于私募股权，各个不同的机构和个人依据自己的理解，给出了多种定义。

　　按照欧洲私募股权与风险投资协会(EVCAl)的定义，私募股权包括所有非上市公司交易的权益资本。它可以用于研发新产品和新科技，增加运营资本，开展收购或是改善企业的财务状况。同时，报道亚洲风险投资情况的《亚洲风险投资杂志》(AVCJ)也使用这一定义;美国风险投资协会(NVCA2)和美国两家最重要的研究机构VerltureEconomics与vennJreOne则将其定义为，所有的风险投资(VC)、管理层收购(MBo)，以及夹层投资(MezzaJline investment)。

　　因此，综合来说，私募股权投资基金是指通过私募形式对非上市企业进行权益性投资，投资者按照其出资份额分享投资收益，承担投资风险。在交易实施过程中附带退出机制，即通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股获利。私募股权基金又有广义与狭义之分，广义的私募股权投资为涵盖企业首次公开发行前各阶段的权益投资，即对处于种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和Pre—IPO各个时期企业所进行的投资。狭义的PE主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流分。在中国PE多指后者，以与VC区别。本文所指的私募股权投资基金采广义说。

　　(二)私募股权投资基金的组织形式

　　1.公司制

　　公司制私募股权投资基金是两个或两个以上投资者按照集合投资制度的运营规则，共同投资成立的具有主体资格的公司法人形式的营业机构，包括有限责任公司和股份有限公司，主营业务是通过集合投资制度从事专业的私募股权投资活动。

　　2.有限合伙制

　　有限合伙制私募股权投资基金的合伙人分为两类：有限合伙人和普通合伙人。有限合伙人是投资者，一般只能以现金等实物资产出资，出资额一般占总投资的99%，根据出资比例或合伙企业分享基金的投资收益，并以出资额为限对合伙基金债务承担有限责任。普通合伙人也称为无穷合伙人，负责基金的经营管理，对合伙债务承担无穷责任。

　　3.契约制

　　根据《上海市浦东新区设立外商投资股权投资管理企业试行办法》以及《浦东新区促进股权投资企业和股权投资管理企业发展的实施方法》，目前在上海成立了数个中外合资的私募股权投资基金管理公司。这些基金管理公司往往扮演的是有限合伙人的角色，自己出资一定份额的资金，然后向投资人召募更多数量的资金来完成股权投资。比如里昂证券和上海国盛设立的私募股权基金管理公司。

　　在上述三种组织形式中，目前公司制仍然占据主导地位，但有限合伙制却异军突起，大有后来者居上之势，我们通过调查研究发现，有限合伙制将是未来私募股权投资基金的发展主流。有限合伙制最大的好处就是它可以灵活的筹资，如果PE中保留了太多的现金头寸，就会出降低PE的收益率。

　　二、苏州工业园区私募股权的现状分析

　　截至2010年底，全市共有各类创业投资机构148家，其中基金类公司105家、管理公司41家、有创投业务的服务机构2家。组建苏州创投机构的资金来源为国家级开发区、科技主管部门、地方金融平台和民间资金四个方面，在这个苏州地区形成了三个聚集区：一是以苏州创投集团为核心的苏州工业园区沙湖创投中心，目前入驻的创投机构52家，管理的资金规模达到300亿元。二是以苏州高新创投集团为骨干的苏州高新区财富广场投资中心，目前已有20多支基金进驻，管理的资金规模达到50亿元。三是以国发创投和科技创投为龙头的城区创投集聚区。本研究主要是针对苏州工业园区为研究对象，因此，接下来的现状分析主要以苏州创投集团为核心的苏州工业园区沙湖创投中心为对象。

　　苏州工业园区沙湖创投中心，为完善园区金融服务体系而打造，随着苏州创投集团的入驻，沙湖创投中心在落成之初就吸引了七个国家和地区的十多支创投团队、逾130亿元人民币规模的基金。凯风进取、金沙江、北极光、华穗食品、日亚创投等基金正式签约进入该创投中心，52家创投机构中，其组织形式以公司制为主，其中16%的采用有限合伙制(含中外合作非法人企业和外资非法人企业)，但是随着新修订的《合伙企业法》的出台，有限合伙型股权投资企业的成立成直线上升，在江苏工商网上公布了一条消息，2011年1-4月，苏州工业园区新登记有限合伙股权投资企业59户，资金额73.1亿人民币，分别比去年同期增长1867%和1192%，发展势头极为迅猛。特别是4月份，有限合伙企业发展呈“井喷”态势，单月设立38户、资金额47.7亿元，是三个月总和的1.8倍。新设企业不仅数量多，而且规模大，平均资金额1.24亿元，其中，永乐九鼎投资中心资金额达4亿，常青藤种子投资中心、盛泉万泽股权投资等12户企业资金额均在2亿元以上。

　　三、我国发展私募股权基金的法律环境

　　(一)私募股权基金法律法规的缺失

　　尽管私募股权投资基金在我国迅速发展，但时至今日我国还没有一部由全国人大、国务院或主管部委颁布的适用于全国的规范股权投资的法律法规或部委规章。但在对外开放和金融改革力度比较大的天津、上海和北京已先后出台地方规章，就设立形式、设立条件、鼓励政策等方面进行全面规范。就总体形势而言，我国股权投资基金发展面临的法律环境仍然不太乐观，法律体系仍有缺失，这主要表现在两个方面。

　　(1)设立有限合伙制。2007年修订的《合伙企业法》确立了有限合伙企业的形式，但是法律的具体实施需要国务院来制定，不具有可操作性。另外，根据《公司法》规定，除法律另有规定外，公司不得成为对所投资企业的债务承担连带责任的出资人，而我国又没有个人破产法，基金经理个人承担无限连带责任带来的压力又过大，给《合伙企业法》的实施带来障碍。

　　(2)设立产业投资基金。一方面，《产业投资基金试点管理办法》尚未出台，无法可依，且基金设立均需要国务院批准，制约其市场化发展;另一方面，个别基金虽然采用契约型基金的方式，如渤海产业基金，但在基金管理层面仍采用了公司制组织架构，依然存在公司制固有的委托代理矛盾。

　　(二)私募股权基金运行中法律困境

　　金融风险是当今影响我国乃至世界经济稳定发展的最重要的因素，由于我国法律对私募基金规制不健全及系统风险监管缺失，导致我国私募基金潜在着巨大风险，并易引发我国整个金融市场的动荡。我国的《合伙企业法》《公司法》《信托法》及《证券投资基金法》等规范证券市场运行的法律法规主要是针对上市公司的公开募集基金的规定，而对私募基金制度的规定较为笼统分散且均为限定性的，相关实际适用部分存在立法上的空白，市场进人主体机制失控，从而使私募基金近乎于非法集资,本来合理的投资受到法律限制，打击了投资者的投资积极性也使“地下资金”成为禁地更加模糊化。历史的经验和理论证明，市场经济以追逐利润最大化为价值目标，总是试图寻找最少的成本投入获得最大的产出效益，因而有时投资者会处于急切的“杠杆”心理而丧失本有的理性经济人的头脑而盲目跟风，加之我国资本市场内幕交易、操纵市场及信息披露不充分等现象比较严重，私募股权基金的专业化投资管理的自然人缺乏破产制度及个人信用体系不足等原因，当私募基金管理的自然人自行决定证券的买卖时，由于建立在自然人上的委托代理关系是很脆弱的, 双方的沟通难以得到维持，使我国私募股权投资基金的运作陷入不良的环境中，就可能引发系统性风险, 造成股市动荡及宏观金融的不稳定。

　　四、私募股权法律规制的对策——结合苏州工业园区现状

　　(一)经济法视野下的私募股权基金规制

　　作为市场规制法与国家宏观调控耦合的产物、公法与私法耦合结晶的经济法应当对私募股权基金的合法发行、合理运作与有效管理提供风险防范保障，健全职责定位明确、风险控制有效、协调配合到位的宏观审慎的私募基金监管体制，完善相关的市场投资环境，以保护投资者的合法权益和资本市场的有序稳定运行。结合上文对苏州市工业园区私募股权投资现状的分析，针对苏州市好的投资项目越来越少，投资基金与国家科技计划不能很好对接，非合法化的民间私募基金越来越多，法律规范缺失，导致苏州市多元资本的投资运作风险加大的情况，需要对苏州市私募基金的运作实施审慎性的金融监管, 要以风险管理为核心、信息披露为载体的间接监管为主, 强调国家监督与自我管理有机结合。具体有一下几点要求：

　　(1)加强对私募基金发起和设立的监管

　　在基金设立时向投资者充分揭示其存在的风险;审查发起人是否具有良好的信誉和经营业绩、较强的资金实力和抗风险能力，对注册资本和净资产的最低限额作出规定;审查投资者是否具有成熟的投资经验和风险承受能力，根据投资者资金实力的大小对人数进行限制。

　　(2)加强对基金管理人的监管

　　提高对基金管理人的任职门槛要求，要求管理人必须是精通投资技巧、熟悉行业背景、具备综合知识及重视团队配合的较高自然人担任;

　　(3)对募集方式进行限定

　　禁止通过报纸、杂志、电视、广播、互联网等媒体或以开座谈会、研讨会的形式向社会发布有关招募广告;加强对商业银行信贷监管，以防止私募基金过高的财务杠杆比例操作，避免发生系统性危险;对私募基金的份额转让问题进行明确限制，“防止私募基金在利用私募形式完成招募行为之后,将基金份额转让给非合格机构投资者”。[1]

　　(二)民法视野下的私募股权基金规制

　　根据我国《合伙企业法》的规定，私募股权基金的投资管理权责属于普通合伙人，而私募股权投资基金的运作核心是基金管理人对基金的运用，通过投资、受资管理、推出等方式实现高额回报。因此基金的管理人是私募股权基金的主要普通合伙人。苏州市民营经济的发展在全国处于领先地位，投资项目主要以创新型企业和新兴产业为主，社会资本已完成原始积累，其私募基金类公司具有特殊性，上文的现状分析中指出苏州工业园区沙湖创投中心的有限合伙型股权投资企业的成立成直线上升趋势，表明了苏州市的私募基金组织形式以有限合伙型为主的发展态势。那么在民法的视野下对私募股权投资基金进行考量，至少需要从以下两方面进行规制：

　　(1)要注意对私募基金与委托理财进行区分，苏州市私募基金发展过程中,大量资金流向了民间代客理财机构,出现了私募基金业及委托理财业所存在的混乱状况，因此在民事法律关系中要明确私募基金的要件标准，以便于将其纳入私募基金相关法律的规制范围;

　　(2)需要充分尊重基金管理人的自治权利，引入非国有的或者国家不进行直接控制的竞争性私募基金制度安排, 实现私募基金管理人主体资格选择的市场化，协调好投资决策机构与基金事务执行机构之间的关系，采取法律的激励机制、约束机制和利益导向功能，使得基金管理人以所有者心态专注于赢取投资回报，并尽到勤勉注意义务积极控制基金管理风险。

　　参考文献

　　[1]高岚.构建我国私募基金法律规制的若干思考[J].法学杂志，2009(5):129.

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文章名称： 关于私募股权在苏州工业园区发展状况的研究

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