论文发表正确认识投资效应改革管理新模式及意义

　　摘要：投资这个名词在金融和经济方面有数个相关的意义。它涉及财产的累积以求在未来得到收益。技术上来说，这个字意味着“将某物品放入其他地方的行动”(或许最初是与人的服装或“礼服”相关)。从金融学角度来讲，相较于投机而言，投资的时间段更长一些，更趋向是为了在未来一定时间段内获得某种比较持续稳定的现金流收益，是未来收益的累积。

　　关键词：投资效应,投资制度,论文刊发

　　投资可分为实物投资、资本投资和证券投资，其中内涵最丰富和最复杂的是证券投资。证券投资分析是指人们通过各种专业分析手段，对影响证券价值或价格的各种信息进行综合分析以判断证券价值或价格及其变动的行为，是证券投资过程中不可或缺的一个重要环节。

　　一、引言

　　自20世纪90年代以来,各国不断追求经济发展使得经济全球化和区域一体化蓬勃发展,但同时全球多边贸易谈判由于参与国繁多,各国经济利益难以得到全方面的协调,因此只包括相对少数国家的区域经济一体化更成为热点。而自由贸易区(FTA)由于组建成本相对较小而受到许多国家和地区的青睐。FTA的迅猛发展的确给全球经济的发展注入了新鲜而持久的血液,主要体现在贸易、投资和经济增长三个方面。关于FTA的传统理论研究,主要集中在它的贸易效应上(包括贸易转移和贸易创造效应),对其投资效应的研究相对来说涉猎较少。而对于以吸引外资为主要目的的广大发展中国家来说,FTA投资效应的相关问题却更为重要。基于以上情况,笔者将就“FTA的组建会对成员国的投资情况产生怎样的影响”展开系统研究。

　　二、计量模型以及数据来源

　　根据相关的理论分析,我们可以得到一国的投资主要受到以下几种因素的影响:①FTA成员对外的贸易成本;②本国的建厂成本;③本国与FTA潜在伙伴国经济规模的相似程度;④本国的一体化程度。因此参考现有的实证文献,设定如下的基本计量模型:log(inveit+fdiit)=λi+α1inteit+α2gdpit+α3tariit*dum-myijt+α4dpgdpijt*dummyijt+α5dpgdpijt2*dummyijt+α6polityit+α7polityit*dummyijt+α8gdpit-1+α9gdpit-1*dummyijt+α10dummyijt+uit其中,i表示东道国家,t表示年份,j表示外资投入国的母国即潜在成员国,uit表示误差项,λi表示不随时间变化的效应。下面看一下各个变量的含义以及相应的数据来源。

　　1、inveit和fdiit。这两个变量分别表示i国t年的国内投资总额和i国t年的外资流入总值。因为我们考虑的是某个国家在与该国成立自贸区前后变化对该国总投资的影响,投资包括国内投资和国外投资。外资数据来源于IMF中的InternationalFinancialStatistics,而内资数据则由BVD数据库中ratioofGrossnationalsavingtoinvestment和Currentac-countbalance两个指标计算得来。这两个被解释变量的单位都为十亿美元。

　　2、inteit。该变量表示i国的一体化程度。跨国公司的位置选择不仅考虑了当地的市场需求,也考虑到所在国加入的FTA地区的需求。如果一个国家加入的FTA越多,一体化程度越高,则跨国公司通过他所实现的利润水平就越高,也希望在这样的国家建立工厂。这个国家就成为一个轮轴国,所吸引的FDI与其一体化程度正相关。因此预期该变量符号为正。但同时考虑到投资者对本国市场规模程度以及该国所加入的FTA所有成员国市场规模之和所赋予的投资参考权重有所不同,所以该指标剔除了该国的市场规模,即选取是t年内该国加入的所有的FTA的成员国以2005年不变价格为基准的实际GDP之和。因为有些年份该指标为0,所以并没有取对数。实际GDP数据来源于BVD数据库,单位为十亿美元。

　　3、polityit。该指标表示该国t时期的制度因素,这个制度因素应该是与建厂成本有关的制度,由于WorldBank中关于建厂成本的数据只有2004年以后的,样本区间过短,所以只有采用很多研究常用的民主指标来表示制度。民主指标来源于polityIV,该指标取值范围为[-10,10],数值越大表示该国越民主,数值越小表示该国越专制跨国公司总是在全世界范围内寻找更低的生产成本和更高的利润,在其他条件不变的情况下,一国的建厂成本越低,越是能够吸引跨国公司的FDI,同时本国国内的投资也可能更多。这里投资可以来自于一体化集团外部,也可能来自于集团内部甚至本国内部。因此FDI流量或国内投资与建厂成本可能会成反向关系,又因为本文选取的制度因素数值越大,表明该国越民主,越是民主的国家建立工厂的自由度也越大,因此建厂受到的阻碍就会相对小(如没有繁琐的审批手续、各项指标限制较小等等),因此投资可能会与该指标成正向关系。

　　4、tariit。该变量表示t时期i国对潜在成员国j之外其他国家的制造业平均关税水平,数据来源于联合国贸发会中的TRAINS数据库,单位为%。由于在该数据库中没有具体的国与国之间的关税水平,只有一国对世界的平均关税水平,所以只有用该国对世界平均关税来替代。根据理论可知,FTA成员的对外贸易成本越高,集团外企业以贸易的形式开发目标市场的成本也越高。如果采用FDI的形式在FTA成员内建立工厂,就可以绕开贸易壁垒。因此投资流量与FTA成员对外的贸易成本正相关。

　　5、gdpit。该变量表示i国t时期的实际GDP,用来表示该国的经济规模。数据来源于BVD数据库,单位为十亿美元。由于规模经济和运输成本的客观存在,在其它条件相同的情况下,跨国公司倾向于在市场规模较大的国家投资建厂,以获得规模经济和靠近市场所带来的利益。所以,本国市场规模越大,越有可能吸引更多的区内和区外投资。一体化指标实际GDP之所以没有取对数,是考虑到有的年份一体化指标值为0,同时为了与该指标进行对比,所以GDP也没有取对数。

　　6、dpgdpijt。该变量表示j国和i国在t时期的人均实际GDP差异,表示两国的经济相似程度。该指标的具体算法是j国人均实际GDP与i国人均实际GDP之比再减去1,加入该指标的平方项,是想看一下该指标是否存在所谓的“门槛效应”,即非单纯的线性关系。人均实际GDP的数据来源是BVD的人口与实际GDP之比得到。如果两个国家的经济比较相似,则两国建立FTA后会以跨国公司的形式开发对方的市场。FDI流量与两国的经济规模相似程度成正比,但由于考虑到了FDI的集聚效应,投资与两国经济规模相似程度不一定呈现简单的线性关系。

　　7、gdPit-1。该变量表示i国t-1时期的实际经济增长率。因为投资不只是看一国的总体经济规模,还要看其规模的增长速度,如去年该国的经济增长速度很快,那么今年投资者就可能继续追加更多的投资。该指标是用t-1年的实际GDP的对数值与t-2年实际GDP对数值之差来表示。

　　8、dummyijt。该变量为表示j国和i国是否为自贸区成员的虚拟变量。当t时期,两国为自贸区成员时,该变量取值为1,否则取值为0。判断两国是否成为自贸区成员的标准时,按照签订日期而非生效期,当签订日期在12月份时,我们往下推迟一年,如果签订日期为1999年12月,则认为2000两国才正式组成自贸区。同样,之所以按照签订日期而非生效日期,我们认为人们的行为是根据预期做调整的,即所谓的预期效应。本文的样本区间为1988~2006年。由于自由贸易区的效应可能需要几年甚至更长的时间才能体现出来,我们根据估计的样本区间,选择在1992~2002这11年之内成立的自由贸易区。计算下来一共包括24个自由贸易区,另外我们分别把一个自贸区内的两个国家位置互换可以得到两对数据,因此有226个样本对。

　　三、计量结果及分析

　　1、总投资方程的回归结果及分析对于面板数据的回归,一般来说有三种形式,分别是混合回归、固定效应回归和随机效应回归。首先进行混合估计和固定效应的F检验,如果检验结果表明应该采取固定效应,然后再进行固定效应和随机效应选择的Hausman检验。由于某些数据某些年份缺失,我们采用插值法进行处理。另外采取cross-section加权方式来消除截面数据带来的异方差。回归结果见表1。检验结果显示,应该采取固定效应。一体化的估计结果的系数为2.89E-05,并且在统计上显着。数值很小的原因是没有取对数所致。该回归结果与理论预期和直觉相符。总投资的增加可以是外资增加的结果,当然也可能是内资增加的结果,或者是二者都增加的结果。东道国的一体化程度越高,表明以该国为轮轴的总的市场规模越大,并且这些市场之间的各种壁垒都相对较小,市场规模扩大一般来说需求就扩大,而需求扩大必然导致投资的追加,即表现为投资增加。本国市场规模指标回归结果也为正显着,也与理论预期相符。其系数大于一体化的系数,也非常好理解,因为无论是外资还是内资,必然绝大部分主要考虑的是该国本身的市场规模,通过对建立FTA减少贸易壁垒、扩大市场益处的考虑必然处于次要的。即便是FDI的进入主要考虑总的市场需求,但是对于内资来说,主要还是为本国居民服务的,是以本国居民的消费为中心的,所以本国市场规模相对于其他成员国的市场规模来说更为重要。对于两国经济相似程度指标与表示FTA成立前后变化的虚拟变量相乘得到的交叉项,我们发现对于一次项和二次项回归结果也都显着,表明在成立自贸区之后该指标确实对东道国的投资情况产生影响。并且二次项系数为正,一次项回归结果为负,其顶点值约为6,即当投资国的人均实际GDP是该国的人均实际GDP的7倍左右时,在两国成立FTA之后,东道国所获得的投资效应最小。当两国人均实际GDP之比在其未成立FTA之前比较大(超过7倍),在成立FTA之后母国人均实际GDP相对于东道国越大,即两国的经济发展水平相差越大东道国所获得的投资效应就越大;另外一方面,当两国人均实际GDP之比初始较小时(小于7倍),成立FTA之后母国的经济发展水平相对于本国越小,则本国获得的投资效应也就越大。总之,两国经济水平相差越大,本国所获得的投资效应就越强。这很可能是因为两国经济发展水平很大,一方面导致互补性或者垂直型的FDI投入增加,另一方面可能是两国贸易或者是总市场规模增加,导致产品需求增加,进而国内投资也产生追加。对于政策变量,其独立项和交叉项回归结果都为正显着,并且也与预期相符,表明越民主的国家所得到的投资越多,独立项表明在i国和j国未成立FTA之前,越是民主的国家获得的投资越多。因为民主增加就意味着自由增强,投资者通过建厂追逐利润最大化的目标更容易实现,其机会成本也越小,因此投资增加。当两国形成FTA时,其民主对投资的正向效果被强化了。说明加入FTA后,民主对投资的作用得到显着提高。一国如果想增加投资,尤其是在加入FTA后使其投资效应得到更多的改善,可以通过提高该国的民主程度,即政府对投资者的干预减少,降低建厂的固定成本。上一年的经济增长越快,投资者可能认为本年的经济增长也越快,需求增加也越快,因此也会追加投资,估计结果发现经济增长的独立项和交叉项系数都为正显着,当i、j两国未加入FTA时,本国的经济增长率增加1%,导致本国的投资增加1.003%,而成立FTA后,本国经济增长率增加1%,导致本国投资增加1.003%+3.10%=4.103%,显然在加入FTA之后本国经济增长率对投资的正贡献提高了,说明加入FTA之后,伙伴国更加看重本国的经济增长。本年的经济增长越快,由于惯性作用下一年的经济增长也会很快,当然越可以吸引更多的投资。关税的估计结果为负但是却不显着,说明关税对总投资的影响不明显。虚拟变量的独立项估计结果仍然为正并且显着,这与Yeyati,steinandDaude(2003)结果也相符,表明加入自贸区不仅在斜率上增强投资效应,而且在截距上也会增强投资的正效应。

　　2、国内投资方程的回归结果及分析对国内投资的实证结果见表1。我们发现该回归结果与总投资结果类似。一体化指标和国内市场规模都显着为正,并且国内市场规模的作用也要大于其外部成员国总市场规模。两国经济相似程度对国内投资的影响仍然呈现出非线性关系,其拐点也约为5,即外国j与本国i的人均GDP之比为6,这与总投资方程的拐点也类似。有关政策指标的结果,独立项系数变化不大,为0.0033。而交叉项系数则明显变小并且不再显着,说明在成立FTA之前,政策指标对国内投资的影响为正很多并且显着,在成立FTA之后,政策对国内投资的影响则变得不那么明显,而这点是与总投资的影响效果不同的。另外发现,本国经济增长对总投资的作用要远远大于对国内投资的作用,在成立FTA之后同样经济增长对国内投资的作用也小于对总投资的作用(0.2102+0.3253<1.0039+3.1031)。关税的回归结果仍然为正,关税的提高一方面使得本国对外国封闭加强,另一方面由于本国对外国关税提高可能导致外国采取报复性措施,即也制定对本国较高的关税,使得本国与外国经济来往成本增加,因此国内投资者尤其是进行跨国投资的投资者可能会抽走在外国的资金,进而转向国内供应本国消费行为。同样对于哑变量的估计系数为0.0392并且显着,说明加入FTA也会对国内投资的截距发生水平影响。

　　3、国外投资方程的回归结果及分析仔细观察回归结果,我们发现总体回归结果变化不大,并且各个系数也都显着。值得注意的是,对于总投资、国内投资和国外投资来说,一体化指标中国外投资的系数最大,表明外资相比内资更看重一国所处的整体环境,这点也与直觉相符,因为外资可能更注重的是跨国的生产经营,它的战略目标应该是全球范围,而不仅仅局限在投资国。外资对国内看重程度也比内资高,其回归系数为0.000644。虽然外资对一国的国内市场和国外市场看重程度都相对较高,但是外资对国内外市场的相对看重程度要比内资的高(2.80E-06/2.85E-056<8.03E-05/0.000644),这仍与直觉相符,内资更看重国内市场,而外资相对更看重国外市场。对于两国经济相似程度,仍为非线性关系(开口向上二次曲线),其拐点仍然为7左右,即外国j对本国i人均实际GDP之比为8,这与总投资结果和内资回归结果基本上保持一致。与内资不同,政策指标的独立项和交叉项均显着为正,与总投资类似。在成立FTA前一国的政策制度对FDI的进入影响很大(0.038),要明显大于内资和总投资。在成立FTA之前,本国的政策环境对外资的吸引作用最大,而在加入FTA之后影响强度基本上翻了一倍多(0.048+0.045=0.093),而政策对总投资的效应在FTA成立之前为正显着,主要是因为政策制度对FDI有一个强烈的正效应所致,政策对国内投资的影响并不是很明显。在成立FTA之前,本国经济增长对FDI的影响系数最大,为4.192,在成立FTA之后,本国经济增长对FDI的作用也最大(4.192+4.244=8.436)。所以外资对本国的规模以及其一体化伙伴的市场规模都要比内资赋予的权重高,无论是对本国经济发展的水平值(实际GDP)还是变化值(GDP增长)来说,都是一样。关税的估计结果为负显着。对于垂直型FDI,跨国利用一国较低的生产成本,在该国进行生产组装,然后在运回本国或者其他国家消费。此时如果关税越高,运回成本就越高,必然导致在当地投资减少,进而关税越高,投资反而越少。在样本范围内垂直型FDI所占的比重,相对水平FDI可能较高,导致关税回归结果为负。虚拟变量的独立项回归结果同样为正且显着,说明加入FTA在截距上也会增强外商直接投资的正效应,而且较内资比这个效应更强,为0.2606。因为国际环境的改善必然会对国际资本流动带来更大的作用。

　　四、主要结论

　　本文采取了1988—2006这19年包括39个国家在内的跨国样本数据,对投资效应的影响因素进行了检验。结论表明本国一体化程度、本国市场规模(包括其规模的增长速度)、与对外平均关税水平、建厂成本和两国经济规模相似程度可以影响FTA带来的投资效应。同时也对内资及总投资的影响因素进行了回归分析。这为一国选择具有哪些特征的国家作为成立FTA伙伴国做出了一定的经验指导。如以总投资为例,应该选择与本国人均GDP差额足够大或者足够小的国家、与本国实际GDP差相似的国家成立自贸区,才能获得尽可能多的总投资效应。之所以还要考虑国内投资及总投资,是因为现实中外商直接投资只占一国国内投资很少的一部分,大部分投资来源仍是国内投资,所以我们要研究FTA的投资效应,就不应该不考虑国内投资。

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